2020年老铺黄金谋求深交所上市受阻转战港交所始末

2020年，这家历史悠久的黄金老店寻求在深圳证券交易所挂牌上市，随后收到了来自证监会的回复信函，要求其阐述其毛利率相较于行业平均水平显著偏高的原因，并说明这一现象的合理性。

古法工艺与现代会计学的理念差异，使得近40%的毛利率成为了一道难以逾越的认知鸿沟，面对这一困境，老铺黄金不得不转向港交所寻求新的发展机遇。

2023年11月，徐高明作为创始人启动了Pre-IPO阶段。与此同时，北京SKP门店的营收已经突破亿元大关，其42.7万元的店效甚至可以与奢侈品品牌相媲美。然而，在经历多次路演之后，由黑蚁领衔的财团仅对其给出了52.25亿元的估值，这一估值对应的是12.56倍的PE比率。与此相比，同期万德黄金珠宝指数的估值则高出近30%。

尽管去年六月正式登陆市场，老铺黄金的股价一路飙升，其市值更是实现了惊人的十倍增长，与泡泡玛特携手打破了港股估值低洼的传统观念。

但对这家网红公司来说，真正的考验可能还没有开始。

打破毛利魔咒

一个不算太冷的知识：黄金是利润率最低的珠宝首饰品类。

自90年代登陆股市，老凤祥的毛利率始终未能突破10%，而净利率更是不足4%，这一数据甚至低于专营铝块业务的中国铝业。在中国黄金的惨淡经营中，毛利率更是有过一度低于3%的记录。

黄金作为一种贵金属，其成本定价公开且透明，各金店均会在显眼处公示“今日金价”。此外，黄金在市场上的流通受到严格监管，金店在采购时必须通过交易所，这使得通过扩大规模来降低原材料成本变得困难。

尽管白银价格同样公开透明，然而由于银饰的单价普遍不高，其溢价潜力却相对较大。相较之下，诸如施华洛世奇这样的银饰制造商，其毛利率常常高达70%甚至更高，而大多数上市金店的毛利率则普遍不超过10%。

因此，金店的盈利主要来源于所谓的“加工费”。若想扩大盈利空间，关键在于通过精心设计，最大程度地削弱黄金的投资特性，提升其作为消费品的价值，从而获得更高的增值空间。

周大福并非业内率先推出“一口价”概念的老字号黄金品牌，而是引领了这一潮流。它通过实施一口价、镶嵌碎钻等策略，成功地将金饰的毛利率提升至约20%。这一比例远超过去金店普遍采用的加价上限，即基础金价加上20%的加工费。

老铺黄金的特殊之处在于，它将这个上限推到了40%。

周大福的传承系列黄金手镯，其价格大约在十万元上下，且含金量接近九十克。相较之下，老铺的黄金手镯，只需50克左右的重量，售价便高达九万元以上。

在过去四年里，老铺黄金的毛利率一直保持在40%以上，而其净利率在去年更是实现了显著增长，达到了17%，这一数字是老凤祥的近四倍，以及周大福的三倍左右。

在这种背景下，老铺黄金逐渐显现出奢侈品的属性，进而对资本市场对其价值的评估产生了影响。

无论是打着“古法黄金”的招牌，还是着重于高端商场的店铺位置选择，亦或是引导消费者在模仿奢侈品品牌小黑屋的书房环境中挑选商品，这些做法都与奢侈品品牌的经营理念相吻合。

同时，老铺黄金将消费总额超过三十万元的客户归类为“高级忠诚会员”，并给予他们5%的优惠，这种做法与部分奢侈品品牌的经营策略相似。

2024年，老铺黄金单商场业绩突飞猛进，达到了3.28亿元，成功推动整体营收飙升到85亿元，同比增长率高达168%。在年报电话会议上，创始人徐高明表示，今年第一季度，部分门店的业绩已经超过了知名品牌爱马仕，他还强调“从事黄金销售的企业家不应该输给经营皮具的同行”。

从资本市场视角来看，老铺黄金的市盈率高达80倍，这一数字无疑让爱马仕相形见绌。然而，这种“奢侈品属性”的塑造，依赖于两个至关重要的前提。

两个前提条件

阿尔诺，这位将LVMH集团推上巅峰的人物，曾将他的成功秘诀概括为“始终保证商品价格不降低”。

奢侈品所讲述的故事千差万别，然而，在市场上，评估其品牌影响力的关键因素始终集中在“定价能力”这一核心指标上，这指的是通过调控商品供应量，确保其价格能够持续攀升。

那些来历不明的异国珠宝，亦或是深不可测的珍稀动物皮毛，其核心目的在于为人们人为制造出的稀缺性提供合法依据，以确保市场价格体系不受损害。

路易威登在短短一年内进行了三次提价，每次的涨幅最高可达15%；香奈儿的三年累计涨幅更是超过了60%，其收益率远超众多股票和基金。古驰、卡地亚等奢侈品牌也多次利用看似无端的成本上升，成功刷新了盈利新高。

涨价越狠、地位越稳，就此成为奢侈品心照不宣的默契。

观察价格不断攀升的趋势，老铺黄金的黄金商品确实实现了“保证商品价格不下降”的承诺。在2017年至2022年的这段时间里，老铺黄金的足金商品的平均价格几乎翻了一番，然而，这一涨幅仅在2020年超过了15%。

在这段时间里，老铺黄金价格波动不定，上涨的步伐并不一致，因此其品牌所产生的影响力相对较小。到了2020年，老铺在全国范围内的门店数量已经扩张至19家，然而其总收入却未能达到9亿。

真正的转变在近两年间逐渐显现，2023年，老铺黄金价格两次上调，使得当年的营业收入攀升至31.8亿元，同比增长率达到了145%；2024年，老铺黄金的调价次数增至3次，与香奈儿的调价频率持平。尽管同年老铺黄金的门店数量仅有36家，但其门店的业绩却接近了百亿规模。

然而，与那些奢侈品牌保持的稳定提价频率和幅度不同，老铺黄金的涨价行为依然与市场黄金价格的变动趋势紧密相连。

在2020年，老铺黄金的足金平均价格实现了显著的提升，这一现象的背后是黄金市场价格的显著攀升。进入2023年，老铺黄金的价格上涨速度明显加快，这一变化与黄金价格的急剧上升趋势相呼应。

也就是说，老铺黄金高速增长的大背景是黄金价格的单边上涨。

老铺黄金在走向奢侈品化的道路上，面临着全球奢侈品市场景气度下降的严峻背景。这一现象将不可避免地对老铺黄金的分店拓展产生一定程度的负面影响。

奢侈品门店与高端商场之间一直维持着一种紧密的相互依赖关系。奢侈品品牌依赖高端商场来提升其尊贵的品牌形象——然而，爱马仕却是个例外；同时，高端商场亦借助奢侈品门店来凸显其高端特质，以吸引那些拥有较高财富水平的顾客群体。

老铺黄金在门店选址上与其他金店有着显著差异，自其创立之初便有意识地选择在高端商场设立分店，同时对门店的拓展实施了严格的限制。在过去五年间，老铺黄金的门店数量仅从18家增至36家。

相互依赖的特性亦伴随着相互筛选的环节。一方面，商场会审视奢侈品或高档消费品的档次是否达标。在港汇恒隆向高端奢侈品转型的过程中，宝格丽香氛不幸被降低地位，而星巴克则被直接驱逐[7]。

另一方面，奢侈品在选择商场时，也会对商场的品质进行考量。在双方的关系中，品牌影响力更强的那一方始终占据着主导地位。

2024年标志着老铺黄金的迅猛发展，新开设的7家门店均选址于北京国贸、香港尖沙咀等一流商业区，而杭州万象城、成都IFS等4家门店也同步完成了规模扩大和品质提升的工程。

2024年见证了众多知名奢侈品品牌的业绩下滑，我国奢侈品市场的消费总额仅为5127亿元，较上年同期下降了超过15%[3]。即便在2022年，我国奢侈品市场同样表现不佳，但老牌奢侈品品牌黄金店铺的数量却依然实现了5家的净增长。

也就是说，在奢侈品市场出现下滑之际，老铺黄金却展现出更强烈的扩张欲望。这其中的一个原因或许在于，在奢侈品店铺业绩不佳的时期，高端商场往往会主动降低挑选标准。

在今年的业绩总结会议上，公司创始人徐高明凭借出色的业绩表现，再度重申了老铺黄金作为高端奢侈品牌的定位。

这家历史悠久的老字号店铺代表着高端奢华的品牌形象，预计其未来的平均店铺效益将突破10亿大关，而那些效益未达5亿的店铺将面临被淘汰的命运。

重奢的愿景

奢侈品的生命力离不开稀缺性，它既要打造广为人知的品牌知名度，又要对供应量进行严格把控，以确保价格体系的稳定。

爱马仕的铂金包，香奈儿的CF，这些品牌产品拥有庞大的粉丝群体，然而每年能够拥有它们的人却寥寥无几。半年漫长的等待以及销售人员的选货低语，对于“养马人”来说，几乎成了必经的考验。

在这个语境下，奢侈品的标准有两个直观的量化指标：

首先，我们强调的是“控量提价”而非“量价齐升”。这意味着奢侈品增长的核心动力必然是价格上涨或是高端产品种类的增多，而不是销售总量的增加。这一点正是奢侈品与大众消费品之间的显著差异。

二是其二手市场的长期稳定性。奢侈品的显著特点之一在于，其经典款式在二手市场上的价格波动极小，甚至呈现出持续上升的趋势。这一特点与潮牌形成了鲜明对比。

在过去的三年间，老铺黄金的店面数目从22家增至36家，这一增长比例仅为63%。与此同时，单店的营业收入实现了显著提升，从0.6亿激增至2.6亿，同比增幅超过三倍。徐高明对于店铺效益的重视，实际上暗示了奢侈品在控制数量和提升价格方面的策略。

目前观察，老铺黄金的高价值核心，依旧与那个供需两旺、价格与数量同步上升的特定阶段相吻合。

奢侈品牌的附加值主要源于其超越成本定价的强大能力。换言之，一个普通的编织袋一旦印上LV的标志，其价格便会激增至十倍之多，且这种价格被市场广泛认可。

市场上普遍采用“高利润与低折损”这一标准来衡量奢侈品牌的品牌价值。其中，“高利润”代表着品牌在定价上超越成本的能力，是品牌价值得以确立的根本；而“低折损率”则体现了消费者对品牌价值的广泛认可。

潮流品牌与奢侈品之间的差距，恰似网红与明星的关系，阿诺特曾直言不讳地揭示了掌控LVMH集团的关键策略：依托品牌过往历史塑造品牌形象，制造声势以吸引公众关注，严格把控品牌品质与销售环节。

在金价持续攀升的形势下，老铺黄金在脱离成本基础上的定价能力难以得到证实。与此同时，老铺黄金的二手保值能力也在金价上涨的带动下，不自觉地得到了提升。

因此，其高端产品定位需经受住金价波动的考验，方可全面得到证实。得益于金价，却又受金价所累，这恐怕正是老字号黄金店目前的处境。

尾声

顶级奢侈品品牌常常与古代皇室紧密相连，其原因是那些失去了爵位和领地的昔日贵族，只能通过模仿贵族的生活方式来展示自己的身份和血统，进而催生了艺术品和奢侈品的市场。

工业革命催生了巨大的社会财富，新兴的资产阶级纷纷效仿并追求旧贵族的生活方式，这股潮流迅速推动了奢侈品市场的急剧扩张。

故而，奢侈品的本质在于由老钱阶层所打造，新钱阶层所购买，无钱阶层所向往。

LVMH、开云以及历峰这三家公司，它们共同的特征在于，它们几乎不致力于打造全新的品牌，相反，它们持续通过资本运作的方式，进行品牌的收购与合并，以此来为自身的奢侈品帝国不断积累力量。

这些家族在革命岁月中成长，深知奢侈品的核心价值，那便是那些已被尘封于历史档案之中，再也不会重现的辉煌王朝与尊贵王冠。

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